El comercio repo en dólares estadounidenses Eurotrash está de vuelta

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Roula Khalaf, editora del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.

A veces, mientras lees un documento regulatorio que de otro modo sería aburrido, te encuentras con una nota a pie de página que (si tienes un sentido del humor muy específico) te hace reír y decir «¡oohhhh… ustedes!» Por ejemplo, considere un cuadro de análisis en la última Revisión de Estabilidad Financiera del BCE:

Sin duda, este es un candidato decente para el Salón de la Fama del Arbitraje Regulatorio. Es lo que dice que es:

• Mientras los bancos europeos se las arreglen para lucir mejor al final del trimestre, estructuralmente podrán hacer negocios de repos con menos capital que sus competidores estadounidenses.

• Cuando hacen ese negocio de repos, la adición a su balance tampoco afecta sus primas de seguro de depósitos de la misma manera, lo que les otorga otra ventaja estructural.

Teniendo esto en cuenta, uno podría preguntarse por qué los europeos no dominan absolutamente el mercado monetario en dólares a corto plazo.

Y la respuesta sería algo como “porque la última vez que lo intentaron terminó siendo un desastre.«

En los buenos tiempos de la década de 2000, de vez en cuando se comentaba que los mercados monetarios en dólares estaban dominados por actores extranjeros, y que esto era un poco extraño. A medida que las tasas de interés cayeron y la QE se expandió, hubo Incluso un arbitraje posible – si no se pagaban primas de la FDIC por el dólar marginal prestado, se podían obtener dólares de fondos mutuos del mercado monetario estadounidenses a un precio inferior al tipo que la Reserva Federal pagaba por el exceso de reservas. En 2011, una proporción bastante vergonzosa de los beneficios totales de algunos bancos europeos procedía de este tipo de comercio.

Desafortunadamente, ocurrió la eurocrisis. A los fondos mutuos nacionales de Estados Unidos se les empezó a preguntar por qué su exposición a los bancos europeos era tan anormalmente alta, y dejaron de refinanciar la financiación. La lucha por salir del “comercio de arbitraje de IOER” fue indigno y aterrador.

Y ahora, confirmando una vez más el viejo proverbio de que “una crisis no puede ocurrir hasta que la última persona que recuerda a la última haya muerto o se haya jubilado”, los europeos están regresando.

La razón por la que el BCE está incluyendo un apartado de investigación en su Revisión de Estabilidad Financiera es que “[a]Después de una década en la que su presencia en Estados Unidos disminuyó, los bancos de la zona del euro han ampliado recientemente los balances de sus sucursales y filiales de corredores de bolsa”. Las cosas todavía están muy por debajo del pico asociado con el comercio de arbitraje (y el gráfico muestra exactamente cuán masivo fue), pero están en camino hacia arriba.

Además, el endeudamiento aparentemente se produce de manera desproporcionada a través de las operaciones de corretaje de un pequeño número de bancos (particularmente los franceses), y su contraparte son los préstamos a instituciones financieras no bancarias fuera de la zona del euro.

En otras palabras, unas pocas instituciones de la UE de importancia sistémica están creciendo cada vez más en el negocio de intermediar la liquidez en dólares y llevar a cabo la transformación de los vencimientos, con bancos en la sombra como contrapartes, y están ganando participación de mercado en este negocio principalmente debido a una larga arbitraje regulatorio notablemente tonto. Se puede entender por qué el BCE podría estar preocupado, ¿no?