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Los desafíos económicos que enfrenta la eurozona no son los mismos que los que enfrenta EE.UU. En general, sin embargo, son aún más difíciles.
La economía de la eurozona no está sufriendo un sobrecalentamiento de la demanda interna en la misma medida que la de EE. UU. Esto debería hacer que la tarea de la política monetaria sea más fácil para el Banco Central Europeo que para la Reserva Federal. Pero el shock de suministro que azota a la eurozona es mucho mayor, con un enorme aumento en el precio de la energía, especialmente del gas, después de la invasión rusa de Ucrania. Ese choque es a la vez inflacionario y contractivo: inflacionario, en el sentido de que ha elevado bruscamente el nivel de precios; y contractivo, en el sentido de que ha reducido los ingresos reales de los hogares y los términos de intercambio de los países.
Fundamentalmente, la eurozona es más frágil que Estados Unidos. Sus economías nacionales son diversas y los mecanismos de seguros transfronterizos están relativamente poco desarrollados. Sobre todo, la política sigue siendo nacional. Como resultado, la fragmentación es siempre un riesgo. Sin embargo, la eurozona tiene ventajas para manejar el Covid y los choques energéticos en comparación con las crisis financieras de hace una década. Los choques recientes han afectado a los miembros de manera bastante similar, mientras que la crisis financiera mundial dividió a la eurozona entre acreedores dominantes y deudores humillados. Esta vez es realmente diferente.
Entonces, ¿qué podría deparar el futuro? ¿Y qué, sobre todo, hay que hacer?
Comience con la política monetaria. En el año hasta agosto de 2022, la inflación general de precios al consumidor fue del 9,1 % en la eurozona y del 8,3 % en EE. UU. Pero la inflación subyacente (sin los precios de la energía y los alimentos) fue solo del 4,3 por ciento en la eurozona frente al 6,3 por ciento en los EE. UU. Así, 4,8 puntos porcentuales de la inflación de la eurozona se debieron a incrementos en los precios de la energía y los alimentos, frente a 2 puntos porcentuales en EE.UU. Los datos sobre el mercado laboral indican de manera similar sustancialmente menos sobrecalentamiento que en los EE.UU.
Esto explica por qué el BCE ha endurecido más tarde y menos que la Fed: un aumento de 1,25 puntos porcentuales en la tasa de intervención, desde menos 0,5 por ciento, en el primero, contra un aumento de 3 puntos porcentuales, desde 0,25 por ciento en el segundo. No obstante, el BCE hizo bien en empezar normalización de la política monetaria, también, en parte porque la política había sido muy agresiva y en parte porque necesitaba evitar que los efectos de los shocks sobre los precios quedaran integrados en las expectativas. Sus acciones tampoco fueron prematuras: el FMI Informe de Estabilidad Financiera Global revela que las expectativas de inflación de muchos participantes del mercado ya se han desplazado hacia arriba a alrededor del 4 por ciento. (Ver gráficos.)
Sin embargo, el BCE debe ser cauteloso sobre la rapidez y la distancia a la que se mueve. Una de las razones de esto es que el choque energético impartirá un poderoso impulso recesivo a la economía. De hecho, las recesiones son muy probables en la eurozona. Otro motivo de cautela es la complejidad de los mecanismos de transmisión, tal como se establece en un discurso reciente por Philip Lane, economista jefe del BCE. Una preocupación particular es la incertidumbre sobre los retrasos. Es muy posible que la inflación general caiga rápidamente muy pronto, porque los precios de la gasolina han estado cayendo. De ser así, el principal impacto del endurecimiento monetario de hoy puede ocurrir mucho después de que las expectativas de inflación ya se hayan ajustado a la baja. De hecho, es posible que la política monetaria “normal” para la eurozona siga siendo muy laxa, como lo era antes de la COVID-19.
Una preocupación particular es el aumento de los diferenciales de los bonos del gobierno, que luego se transmitiría a los prestatarios en las economías más vulnerables. Hasta ahora, estos diferenciales son mucho más pequeños que durante la crisis de la eurozona. Además, el BCE dispone de varias herramientas —por sí solo o en cooperación con otras instituciones, en particular el Mecanismo Europeo de Estabilidad— para hacer frente a la fragmentación. Éstos incluyen reinversión de activos, un nuevo “instrumento de protección de transmisión” y, si todo lo demás falla, el “Transacciones Monetarias ilegales” desarrollado en 2012, después El discurso “haga lo que haga falta” de Mario Draghi. Sin embargo, la implementación de estos programas creará dificultades conceptuales, prácticas y políticas, especialmente sobre la distinción entre falta de liquidez e insolvencia. Sin embargo, en última instancia, es simple: a lo largo de estas crisis, la eurozona tiene que tratar a todos los miembros como si estuvieran en la misma forma, aunque no lo estén.
esto funcionara? La mejor respuesta es que tiene que hacerlo. La supervivencia de la UE y, por lo tanto, de la eurozona, su núcleo económico, es de interés nacional y colectivo primordial para sus miembros. Enfrentan a un enemigo brutal de sus principios más fundamentales en el este y a un Estados Unidos impredecible en el oeste. La UE no solo debe sobrevivir, sino prosperar, si la propia Europa quiere hacerlo. Como se ha demostrado en repetidas ocasiones desde que llegó el Covid, los países miembros lo entienden, especialmente los más importantes. Por muy destartaladas e incompletas que puedan ser las estructuras de la UE y la eurozona, los miembros deben mantener a todos unidos en las buenas y en las malas. Ahora mismo va a ser lo último.
Esto significa mucho más que garantizar que el régimen monetario funcione para todos. También significa dar forma a una política energética común, en particular una que acelere el cambio a las energías renovables; ayudando a los estados miembros a proteger a sus ciudadanos de lo peor del shock energético, acordando una política común hacia la Rusia de Vladimir Putin junto con la OTAN, dando forma a una política comercial y económica que gestione las relaciones con China, e incluso avanzando hacia relaciones más estables con el Reino Unido.
Los compromisos necesarios para abordar el shock energético y la guerra de Ucrania serán dolorosos. Pero deben hacerse. Sin la UE, los países miembros estarían perdidos. Ellos saben esto y, estoy seguro, actuarán sobre ese conocimiento. De estas crisis debe surgir una UE más fuerte, porque no hay alternativa.
