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Jay Newman fue gerente de cartera sénior en Elliott Management. Nick Kumleben es director de energía en Greenmantle. Richard Carty fue director ejecutivo de Morgan Stanley Principal Strategies y director ejecutivo de Bonanza Creek Energy.
Los impagos de la deuda soberana son un desastre para los acreedores privados, pero quienes reciben dinero de Venezuela podrían tener pronto la oportunidad de restablecer un proceso disfuncional y poner fin a la violencia entre acreedores.
Durante los últimos 25 años, un equipo integrado por deudores soberanos, los unión Europeael G-20el Club de Parísel FMIy el profesorado Ha marginado el papel y la influencia de los acreedores privados de los países soberanos.
En primer lugar, desmantelaron los contratos de bonos con cambios grandes y pequeños, en particular la inserción de cláusulas de acción colectiva complejas (CAC) diseñadas para ser manipuladas por los deudores.contratos de deuda soberana se han convertido funcionalmente inaplicable: irreconocibles como instrumentos de crédito convencionales. Luego, adoptaron el término “inocuo pero pernicioso”Marco común”, lo que relega a los inversores privados a un segundo plano en las reestructuraciones soberanas.
En este mundo, los tenedores de bonos, los demandantes de laudos arbitrales y los acreedores comerciales se encuentran agazapados en un rincón, actuando como si no tuvieran otra opción que aceptar los abusos y las excrementos del sector oficial. Porcelana Ahora está siguiendo el mismo ejemplo, imponiendo condiciones carentes de principios y políticamente convenientes que minimizan las recuperaciones de otros acreedores privados.
No debería ser así. Y si los acreedores se dan cuenta, no lo harán.
¿Por qué algunas de las instituciones y empresas de inversión más sofisticadas del mundo se han dejado cooptar y arrastrar a un proceso que las relega a la suplica?
La respuesta corta es que los acreedores de los países soberanos tienen un problema de acción colectiva. No han encontrado la mejor manera de colaborar para maximizar su influencia intrínseca y evitar trabajar unos contra otros.
Es un problema común. Acreedores corporativos Todavía estamos tratando de resolver el rompecabezas de la colaboración. Cada vez más, los participantes en las reestructuraciones corporativas evitan Violencia entre acreedores comprometiéndose a acuerdos de cooperaciónNo hay ninguna razón por la que no pueda funcionar algo similar cuando el deudor es soberano. Después de todo, los principios fundamentales son los mismos. Se espera que los deudores respeten el estado de derecho, cumplan los contratos, reorganicen sus asuntos, reemplacen a la gerencia según sea necesario y paguen lo que puedan.
De hecho, el marco legal aplicable a la deuda soberana en moneda fuerte no contempla nada menos. La Ley de Inmunidades Soberanas Extranjeras (FSIA) y la Ley de Inmunidad del Estado (SIA) establecen que cuando los soberanos renuncian a la inmunidad y participan en actividades comerciales (por ejemplo, pidiendo dinero prestado, induciendo la inversión extranjera), deben recibir el mismo trato que las empresas comerciales.
Lamentablemente, en el mundo de la deuda soberana, las cosas se han desviado enormemente de su curso. Durante los años 1980, cuando la mayoría de los acreedores soberanos eran bancos comerciales, las negociaciones las manejaban los bancos de los centros monetarios (el “Club de Londres”). Esos bancos tenían la experiencia y los votos. Pero en los años 1990, el volumen de deuda pasó de los préstamos bancarios a los bonos que cotizaban en bolsa, y las tenencias de bonos estaban menos concentradas. La clase acreedora se volvió menos homogénea, unificada y capaz de actuar en conjunto. Dar poder a un núcleo cohesionado para negociar en nombre del conjunto parecía imposible.
Los comités de acreedores que reemplazaron a los grupos liderados por los bancos han sido poco estratégicos y débiles durante décadas. Son ad hoc: inestables porque los miembros van y vienen a medida que compran y venden sus bonos. Con frecuencia están dominados por acreedores con horizontes de corto plazo y sucumben al mínimo común denominador bajo la presión del sector oficial: aceptar acuerdos rápidos y sucios que no pretenden abordar cuestiones subyacentes como la corrupción y la política económica. Peor aún, algunos acreedores utilizan las reestructuraciones de deuda para promover objetivos sociales y políticos (su director ejecutivo puede querer un puesto en el gabinete) en lugar de proteger a los accionistas y clientes. Curiosamente, otros acreedores son turistas, charlatanes a los que les encanta el drama de estar en la mesa y aparecen para socializar.
Todo esto contradice la realidad de que al reunir sus votos e instalar una gestión centralizada y profesional para representar al conjunto, los tenedores de bonos podrían crear solo apalancamiento que realmente importa: controlar el acceso a los mercados internacionales de capital hasta que se hayan resuelto las deudas y obligaciones financieras heredadas.
Puede que a los habitantes del submundo oficial les sorprenda que su persistente ataque a la estructura legal de los contratos de emisión de bonos pueda verse frustrado por algo tan obvio como la actuación concertada de los acreedores privados. ¿Quién podría imaginarlo?
Lo que nos lleva a Venezuela: paria hoy, pero quizá no mañana. Si Ya sea que la administración Biden le ofrezca a Nicolás Maduro una amnistía, o que el presidente sea depuesto por sus generales, comparta el poder con la oposición o se marche a Río, hay buenas probabilidades de que Venezuela regrese a los mercados de capital internacionales.
El default de Venezuela es único en la historia reciente: un deudor rico en activos pero pobre en flujo de caja, rico pero debilitado por la corrupción y la represión. Una nación con un vasto capital humano y suficientes activos para cuidar de su gente, financiar infraestructura, y Pagar sus deudas en su totalidad. Hicieron falta décadas de mala gestión criminal para llevar al país a una situación desesperada: el camino hacia la recuperación puede ser corto. Consideremos lo siguiente: Estados Unidos aumentó la producción de petróleo en 800.000 barriles por día durante los últimos 12 meses; al crear un entorno propicio para la inversión extranjera directa (IED), Venezuela podría aumentar rápidamente la producción en 1.000.000 de barriles por día, y más.
La IED puede proporcionar sólo una parte de la inversión que Venezuela necesita. Para satisfacer las necesidades sociales y reactivar la economía en general, Venezuela debe recurrir a los mercados de capital internacionales. Antes de que eso pueda suceder, el impago de aproximadamente 140 mil millones de dólares Es necesario resolver los reclamos en moneda fuerte que las empresas soberanas y estatales deben adeudar a tenedores extranjeros de bonos en mora, laudos arbitrales, reclamaciones comerciales y sentencias.
Ahí es donde entra en juego la acción colectiva. Una vez que las democracias liberales occidentales den su visto bueno a un nuevo gobierno, habrá una carrera en masa. El FMI derrochará dinero sin exigir responsabilidades ni definir objetivos claros y alcanzables. ArgentinaEl dinero del FMI llenará muchos bolsillos equivocados, pero el FMI y sus cómplices presionarán con fuerza para lograr acuerdos rápidos que incluyan mucho perdón de la deuda pero poco las reformas necesarias para restablecer la salud social y económica de Venezuela.
Los acreedores harían bien en entablar negociaciones formales, pero no en hacerlo hasta que el camino que Venezuela debe seguir esté claro. Deberían insistir en que se reformen las instituciones fallidas (como la comisión electoral y los tribunales), se promulguen leyes que protejan la propiedad privada y la inversión extranjera, y se reorganicen (o liquiden) las empresas estatales fallidas. Sólo cuando el futuro de Venezuela se torne menos opaco podrán los acreedores privados evaluar si el nuevo gobierno está seriamente comprometido con reformas económicas e institucionales duraderas, o si el nuevo equipo simplemente está haciendo nuevas promesas tan vacías como las anteriores.
Una cosa que hay que tener en cuenta: existe un riesgo para los acreedores. Venezuela tiene un romance que dura un siglo. con corrupción. Las personas que ocupan puestos clave en el gobierno pueden cambiar, pero el lugar no. Algunos repudiarán la idea de que los acreedores busquen un papel activo -y mucho menos presionen para un cambio serio- por considerarla poco caritativa y carente de empatía. Lejos de eso. Nadie puede evitar sentir compasión por las personas que han sido aplastadas por regímenes que funcionan más como familias criminales o narcoestados que como gobiernos. Pero sería absurdo que los acreedores privados siguieran permitiendo que los morosos en serie perpetúen ciclos de corrupción y disfunción. A menos que haya un nuevo enfoque, eso es lo que sucederá, como ha sucedido durante demasiado tiempo.
No nos engañemos: que los acreedores privados aprovechen y hagan valer su poder intrínseco en las reestructuraciones de deuda soberana sería revolucionario, pero ofrece una perspectiva mucho mejor que observar pasivamente cómo se disimulan los problemas de otro país. Tal vez sea sorprendente que los deudores soberanos que realicen este arduo trabajo sean los que más se beneficien con la reforma de las instituciones fallidas y un acceso renovado y confiable al capital a un costo menor.
Venezuela es un ejemplo de cómo los Estados fracasan. Quizás en un futuro cercano pueda demostrar cómo triunfan.
Lectura adicional:
— El largo y tortuoso camino de la reestructuración de la deuda de Venezuela (VTAV)
— Balance de la crisis económica de Venezuela (VTAV)
— Resolución de la deuda venezolana: recuperar los activos (VTAV)
