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Después de una pandemia, una guerra en Europa y la peor inflación global en 40 años, los banqueros centrales están plenamente justificados para adoptar un enfoque que priorice la seguridad. La búsqueda de optimizar los resultados económicos ha pasado a un segundo plano en favor de la gestión de riesgos. La gran pregunta para el verano es cuál es la mejor forma en que los funcionarios pueden establecer la política monetaria teniendo en cuenta la gestión de riesgos.
Para navegar por la evidencia económica, los banqueros centrales primero deben tener claro qué riesgos están gestionando. Los únicos que importan son aquellos que afectan la actividad económica, la inflación y la vida de las personas. Con demasiada frecuencia, Los banqueros centrales dicen el peor resultado sería iniciar un período de movimientos en las tasas de interés y luego cambiar de opinión. Esto puede resultar difícil para su reputación personal, pero conlleva pocos costes para la sociedad. Si siguen el camino de tener que estar absolutamente seguros antes de tomar una decisión de mover las tasas, garantizarán que los movimientos de las tasas de interés lleguen tarde. Esto puede generar costos reales que otros deberán soportar.
En Estados Unidos y Europa la pregunta es hasta qué punto y con qué rapidez reducir las tasas de interés. Hacer demasiado amenaza con generar una demanda insostenible, impidiendo que se complete con éxito la desinflación. Sin embargo, demasiada cautela conlleva el peligro de que las economías vuelvan al mundo anterior a la crisis de demanda deficiente, inflación por debajo del objetivo y dependencia de políticas monetarias poco ortodoxas, como una mayor flexibilización cuantitativa. Irónicamente, los banqueros centrales más agresivos deberían esforzarse más para evitar esto porque es el escenario que menos desean.
El interesante fenómeno actual es que, después de un período de shocks globales, la gestión del riesgo sugiere que ha llegado el momento de desacoplar la política monetaria en ambos lados del Atlántico.
En Estados Unidos, la demanda interna es fuerte. Aunque las cifras generales del PIB del primer trimestre decepcionaron crecimiento anualizado del 1,6 por ciento, esto no reflejó el gasto interno. Las ventas finales a compradores nacionales privados (una mejor medida de la demanda) aumentaron a un ritmo de una tasa anual del 3,1 por ciento, y gran parte de eso se escapa de la economía estadounidense a través de las importaciones. El tasa de ahorro está cerca de mínimos históricos.
En la eurozona y en otras economías europeas como el Reino Unido, el panorama no podría ser más diferente. Dado que los hogares sufrieron un shock de ingresos mucho más severo debido a la explosión de los costos de calefacción y electricidad después de la invasión rusa de Ucrania, el consumo de los hogares ha sido débil. Las tasas de ahorro siguen siendo elevadas, lo que genera la amenaza de una demanda deficiente. Aunque los costos de la energía han caído ahora, los niveles reales de gasto e inversión no han aumentado en consecuencia.
Es aconsejable tomar las evaluaciones de las brechas de producción con cautela porque están muy revisadas, pero muestran una historia transatlántica similar. El FMI cree que Estados Unidos tiene una brecha positiva, lo que indica una presión inflacionaria continua, mientras que es negativa en la eurozona y el Reino Unido.
Los gobiernos también están separando a Estados Unidos y Europa. Si bien los déficits son más bajos y se espera que disminuyan en Europa, se prevé que sigan siendo altos en Estados Unidos. Ambos podrían muy bien basarse sobre suposiciones heroicaspero está claro que el impulso fiscal en Estados Unidos es más fuerte.
Los datos del mercado laboral son más cercanos en EE.UU. y Europa, pero no cambian el panorama de riesgos. Es más probable que el bajo desempleo y el débil crecimiento de la productividad reflejen un acaparamiento de mano de obra frente a una demanda débil que un problema persistente del lado de la oferta. Existe margen para una mejora significativa de la productividad si la demanda europea fuera más fuerte.
Con una posición tan divergente entre las economías estadounidense y europea, la evaluación de los riesgos políticos también debería ser radicalmente diferente.
En Estados Unidos, la posición establecida de la Reserva Federal este verano es que necesita sentirse más cómoda con la desinflación antes de poder aliviar la presión que está aplicando a los frenos económicos. Esto es sensato. Hay pocas señales de una desaceleración económica y las últimas cifras de inflación, si bien fueron un alivio, no brindaron mucha seguridad de que los aumentos de precios se estuvieran estabilizando cerca del objetivo del 2 por ciento del banco central. La inflación anual subyacente del IPC fue del 3,6 por ciento en abril, y la mayoría de los aumentos de precios ocurrieron en los últimos seis meses y no antes.
Si hay pruebas suficientes de que la inflación está disminuyendo, la Reserva Federal puede flexibilizar la política monetaria con pocos riesgos, pero tampoco hay mucho peligro en posponerla hasta el otoño.
Por el contrario, Europa necesita estímulos. La inflación ha disminuido constantemente y, según las previsiones, las presiones salariales en la eurozona también están aliviando en el momento justo. Están tardando más en caer en el Reino Unido, pero el descenso de la inflación general cerca del 2 por ciento en abril garantizará que las demandas salariales excesivas sean más difíciles de justificar en la segunda mitad del año.
El principal riesgo en Europa es que la política monetaria siga siendo demasiado restrictiva y socave la necesaria recuperación de la demanda hacia las tendencias anteriores a la pandemia. Los bancos centrales del continente deberían seguir los de Suecia y Suiza y comenzar un programa de recortes de tipos. El BCE ha indicado que dará el primer paso en un par de semanas. Sería prudente continuar.
No está previsto que las tasas de interés deban moverse en sincronía en las principales economías avanzadas del mundo, aunque las fuerzas globales las han mantenido a la par este siglo. El objetivo de una política monetaria independiente es que los funcionarios tomen decisiones sobre políticas sin pensar en sus propios gobiernos o en la Reserva Federal.
