Más sobre el repunte de los cíclicos

Buenos dias. Los titulares del lunes estuvieron dominados por las protestas en China. No estamos seguros de las implicaciones del mercado, aunque la historia encaja con nuestra escepticismo sobre el reciente rally de China. Estamos muy interesados ​​en escuchar las opiniones de los lectores: [email protected] y [email protected].

Acciones industriales, redux

Recibimos dos respuestas interesantes, y más o menos directamente opuestas, a la pregunta de ayer. discusión del sorprendente repunte de las acciones industriales. El punto de ese artículo era que es extraño que los industriales tengan un desempeño radicalmente superior cuando todos esperan una recesión. A día de hoy, el sector ha subido un 20 por ciento desde finales de septiembre, frente al 11 por ciento del S&P.

Michael Howell de CrossBorder Capital, un corresponsal habitual de Unhedged, escribió para hacer un comentario clásico: es la economía, estúpido. En los últimos meses, argumenta, las economías de EE. UU. y del mundo han mostrado un verdadero estallido de fortaleza, y las acciones cíclicas como las industriales simplemente están respondiendo. Aquí, por ejemplo, está la estimación en tiempo real del crecimiento del producto interno bruto ajustado por inflación de la Fed de Atlanta, según los datos disponibles para el trimestre hasta la fecha:

Esta medida se revisa bastante a medida que avanza el trimestre, pero si estamos experimentando un crecimiento del PIB ajustado por inflación del 4 por ciento, tal vez el repunte cíclico de las acciones tenga mucho sentido. De manera similar, el índice Sorpresa Económica de Citigroup, que rastrea el grado en que los datos llegan antes de los pronósticos, fue profundamente negativo en junio y julio, se disparó al alza en agosto y septiembre y se ha mantenido en un territorio moderadamente positivo desde entonces.

Howell envió este gráfico, que muestra el resultado del modelo de crecimiento del PIB en tiempo real de su empresa frente a un índice de acciones de valor cíclico (el modelo utiliza datos como los precios de las materias primas, las monedas sensibles al comercio y los diferenciales de crédito para derivar su estimación):

Howell también señala que el mercado bursátil alemán de gran peso industrial se ha recuperado junto con las acciones cíclicas de EE. UU., lo que confirma la señal.

Esto todavía nos deja la pregunta de cómo hacer coincidir los datos del mercado de EE. UU. y Alemania y los datos económicos en tiempo real con el mensaje notablemente más sombrío de las encuestas de nuevos pedidos en deterioro que vimos ayer. Pero está claro que debemos tomar en serio la posibilidad de un aumento en la actividad económica.

Patrick Kaser de Brandywine Global Investment Management, un inversor de valor y otro interlocutor habitual, dice que «no tiene idea» de qué hacer con el rally industrial, pero:

Aquí hay tres cosas que sugiere la historia:

Una: el mercado normalmente no toca fondo antes de que la Fed haga una pausa;

Dos: la inflación suele tardar más de tres años en normalizarse; y

Tres: las recesiones ocurren después de ciclos de ajuste de esta magnitud

Así que creo que es solo complacencia y algunos tratan desesperadamente de capturar un rally estacional.

El número tres fue claramente cierto en las recesiones de 1981, 1990, 2001 y 2008: comenzaron después de que la tasa de fondos federales ya había bajado (como puede ver aquí). El número dos es el punto «más alto por más tiempo» que hemos estado insistiendo en about por un tiempo. En el número uno, un gráfico del S&P durante los últimos dos ciclos de aumento de tasas lo demuestra bastante bien:

La historia nunca es el destino, pero los comentarios de Kaser pintan una imagen plausible de un mercado que aún no ha interiorizado lo que la Fed tiene que hacer. Esto se opone a los comentarios de Howell, que apuntan a datos macroeconómicos que sugieren que esta vez la desaceleración podría no ser tan grave.

¿De qué lado del debate cae Unhedged? Seguimos comprometidos con la perspectiva de reducción lenta de la inflación, lo que sugiere que habrá más altibajos económicos antes de que el mercado encuentre un punto bajo duradero. Pero el hecho de que el mercado de valores parezca no estar de acuerdo con nosotros nos hace pensar seriamente.

DeFi frente a CeFi

Otra semana, otro criptobusto. lo último es BloqueFi, un criptoprestamista con una lista de patrocinadores de PE de renombre, que se declaró en bancarrota con un pequeño agujero de $ 9 mil millones en su balance. FTX, antes de quebrar también, había rescatado a BlockFi con una línea de crédito de 400 millones de dólares en julio. Ahora, BlockFi es demandando Sam Bankman-Fried por las acciones de Robinhood que supuestamente le debe.

En términos más generales, este año ha arrasado con los servicios de préstamo de criptomonedas. Los tres más grandes, BlockFi, Voyager y Celsius, ahora se han derrumbado. Los conceptos básicos de cómo sucedió esto son bastante fáciles:

• Los criptoprestamistas toman los depósitos de los clientes a cambio de un rendimiento absurdo.

• Para ganar dinero mientras paga ese rendimiento absurdo, los prestamistas deben invertir los fondos de los clientes en algo que pague un rendimiento aún más absurdo.

• Esas inversiones implicarán riesgo, a menudo una cantidad aterradora. Los detalles varían. Por ejemplo, Celsius estaba otorgando préstamos con garantía insuficiente a comerciantes de criptomonedas e invirtiendo en proyectos de agricultura de dudosa rentabilidad.

• Si hay una caída en los precios de las criptomonedas, ese material de alto riesgo y alto rendimiento sufre. Los clientes entran en pánico y exigen que les devuelvan su dinero. Pero su dinero está en cosas riesgosas que han perdido la mayor parte de su valor, o que podrían no tener liquidez, o ambas cosas.

• En ese momento, la elección es el rescate o la quiebra.

Con las tres grandes plataformas de criptopréstamos más FTX en bancarrota, no hace falta decir que las finanzas centralizadas, o CeFi, no han tenido buenos resultados durante este colapso de las criptos.

Sin embargo, las finanzas descentralizadas, o DeFi, se han mantenido bien. Los intercambios de DeFi y los protocolos de préstamo son (principalmente) resoplando, disfrutando de un aumento en la actividad como el pánico en otras partes de las criptomonedas eleva los rendimientos en DeFi. Esto tiene sentido. La mayoría de las cosas en DeFi son solo piezas de software que conectan a los prestamistas con los prestatarios o a los compradores con los vendedores; por lo general, no tienen fondos de clientes, como lo hacen los intercambios centralizados.

Algunos ven un patrón aquí, o al menos una oportunidad para repetir los méritos de la descentralización. Aquí hay un artículo de opinión del Wall Street Journal llamado «La centralización provocó el fiasco de FTX” coescrito por “anti-despertarel administrador de fondos e inversor de DeFi Vivek Ramaswamy, pidiendo a los reguladores que no carguen a DeFi con reglas destinadas a CeFi:

El elemento crítico en [centralised exchanges like FTX] es que alguien, ya sea el operador del libro central de órdenes limitadas o un intermediario independiente como una casa de bolsa, toma la custodia de los fondos de los usuarios. . .

Los intercambios descentralizados, por el contrario, no requieren custodia gracias a la innovación basada en blockchain del creador de mercado automatizado. Un intercambio atrae a proveedores de liquidez, que depositan activos tokenizados en un contrato inteligente[ie, self-executing code that takes care of clearing and settlement]. . .

Debido a que los contratos inteligentes son visibles públicamente, los fondos dentro de ellos son fáciles de auditar. Debido a que no pueden ser alterados por ninguna persona (suponiendo que el código subyacente sea fuerte), el dinero es imposible de robar para una sola persona. Debido a que ningún actor asume la custodia, no hay riesgo de robo por parte de un gerente deshonesto. Este sistema requiere que confiemos en bits de código público en lugar de humanos potencialmente culpables. . .

Durante años, los observadores se han preguntado por qué las personas usarían DeFi cuando los intercambios centralizados suelen ser más rápidos y económicos. La historia de FTX da la vuelta a la pregunta: ¿Por qué la gente debería confiar su dinero a un tercero si no es necesario?

La pregunta de Ramaswamy tiene buenas respuestas: DeFi viene con grandes compensaciones. Nikolaos Panigirtzoglou de JPMorgan detalló algunos en una nota reciente, que nuestro propio Robin Wigglesworth reprodujo el viernes. en Alphaville. Los intercambios descentralizados, dice Panigirtzoglou, dependen del descubrimiento de precios que ocurre en los centralizados, son más lentos para pedidos grandes y son vulnerables a la piratería y la ejecución anticipada.

Una crítica más contundente, ofrecida el año pasado por el Banco de Pagos Internacionales, argumenta que la supuesta DeFi la descentralización es una ilusión. El BIS comienza señalando que el código subyacente a los proyectos DeFi, al igual que los contratos en papel en las finanzas tradicionales, no puede cubrir todas las contingencias. La respuesta de CeFi son los tribunales, los reguladores y otras instituciones centralizadas. La respuesta de DeFi son los protocolos de gobernanza, generalmente algún tipo de sistema de votación basado en criptomonedas de libre comercio llamadas tokens de gobernanza. Pero estos tokens de gobernanza a menudo son emitidos y acaparados por personas internas, lo que pone la toma de decisiones de los protocolos DeFi en manos de unos pocos.

La elección entre DeFi, con todas las desventajas mencionadas anteriormente, y CeFi, donde su dinero tiende a desaparecer, es sombría. El problema es la criptografía en sí. Centralizado o descentralizado, ningún tipo de intercambio merece legitimidad regulatoria porque, como escribimos la semana pasada, ambos comercializan un activo aún poco conocido que, hasta el momento, respalda poca actividad económica legítima. Esperamos que CeFi vs DeFi siga siendo una distinción relevante solo para apostadores, delincuentes y criptoperiodistas, y no una que un inversor serio deba entender. (ethan wu)

una buena lectura

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