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El coste de vida ha estado en la mente de todos. ¿Pero nadie piensa en el coste del apalancamiento?
Está subiendo, dice Société Générale (con el énfasis nuestro):
El coste de financiar la exposición sintética (es decir, apalancada) a acciones de gran capitalización ha alcanzado máximos históricos. (ejemplificado por Estados Unidos, pero también visto en Europa y otros mercados de valores). Si bien las restricciones impuestas por la regulación al uso del balance han sido una característica persistente desde 2013 (después de la implementación de Basilea III) y continúan imponiendo restricciones hasta el día de hoy, La mayor parte de este aumento en el costo de financiamiento puede explicarse por el desequilibrio entre esta oferta limitada y la creciente demanda derivada del espectacular aumento de las acciones en los últimos dos años. Es probable que los efectos de fin de año hayan empeorado el problema.
La “financiación” específica aquí se produce en los mercados de repos de acciones, más comúnmente conocidos como préstamos de valores.
Esto es interesante, porque cuando los costos de préstamo de valores aumentan, generalmente los inversores bajistas que toman prestadas acciones son los que venden en corto. Pero la venta en corto parece ser pasando de modalamentablemente, o al menos ocultándose más. Entonces, cuando SocGen habla del aumento de los costos de financiación de acciones, se refiere al costo de las apuestas apalancadas de que las acciones elevar:
Las acciones estadounidenses ya han subido mucho (dos ganancias anuales consecutivas de más del 20 por ciento en el S&P 500) y los inversores están apiñados en posiciones largas, lo que es parte de lo que hace que esta exposición sea tan cara:
Lo único que podría aliviar parte de esta presión es una corrección de las acciones, escribe el estratega de SocGen, Jitesh Kumar:
¿Amainará la tensión en materia de financiación? Una corrección en los mercados de valores sería una receta natural para la reducción de la demanda. El costo extremadamente alto de la financiación en Estados Unidos es sólo el costo de entrada para acceder al excepcionalismo del sector corporativo estadounidense y puede seguir siendo alto si las acciones estadounidenses continúan teniendo un desempeño superior.
América! Aún así, es una historia más amplia que simplemente “la fila sube”. Otros rincones de los mercados de financiación también han mostrado signos de tensión, afirma SocGen. Esto suele ocurrir antes de fin de año, cuando los bancos ordenan sus balances, escribe Kumar. Pero también hay mucha oferta de bonos del Tesoro (y otra deuda soberana) para todos:
Los mercados también han visto niveles muy altos de volatilidad en los diferenciales de los swaps (la diferencia entre el tipo fijo de un swap y el rendimiento de un título del Tesoro del mismo vencimiento). Podría decirse que una oferta cada vez mayor de garantía soberana ha dado lugar a tasas de repo más altas frente a las de los swaps de referencia y a diferenciales de swaps más ajustados, pero ha habido otros factores contribuyentes, como las elecciones estadounidenses y la actividad idiosincrásica de los inversores.
Cualquiera que sea la causa, ha habido un repunte notable en la actividad de repos tanto para los bonos del Tesoro como para las acciones, según el banco:
Y si bien los bonos del Tesoro siguen siendo, con diferencia, el mayor conjunto de garantías para las operaciones de repo, son «garantía general”, después de todo, lo más notable es lo rápido que ha crecido el uso de repos de acciones:
Y esto ha sucedido sin una verdadera relajación de las restricciones regulatorias sobre los balances de los operadores. He aquí otra visión del crecimiento de la financiación de repos de acciones, esta vez entre los intermediarios primarios:
Entonces, ¿qué está impulsando el crecimiento de la demanda de apalancamiento de repos de acciones?
Bueno, la respuesta más obvia es que nadie quiere perderse un repunte del mercado de valores.
SocGen también insinúa que la proliferación de futuros de rendimiento total, que (a diferencia de los swaps) se cotizan y se compensan centralmente, podría ser un factor. El aumento de los ETF apalancados también podría contribuir, afirma Kumar:
Y hasta que se produzca esa corrección, la mejor apuesta para los inversores institucionales es estar en el otro lado del mercado (“ofrecer capacidad de balance”), dice SocGen:
Los inversores con balances flexibles y sin apalancamiento pueden obtener un rendimiento adicional por encima de las tasas de referencia ofreciendo su capacidad de balance. Los forwards de acciones también se negocian a niveles costosos dados los altos niveles de costo de financiamiento, lo que hace que las coberturas a la baja sean baratas. Recomendamos que los inversores permanezcan invertidos y cubiertos.
Si tienen la suerte de poseer acciones directamente, claro está.